12月10日，海光信息技術(shù)股份有限公司（簡稱“海光信息”，688041.SH）和曙光信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司（簡稱“中科曙光”，603019.SH）同時(shí)宣布，決定終止此前推出的雙方換股吸收合并重大資產(chǎn)重組方案。針對(duì)終止原因，雙方共同口徑是“條件尚不成熟”，且終止事項(xiàng)不影響雙方后續(xù)的持續(xù)合作。
收并購敘事一直是資本市場(chǎng)的熱點(diǎn)話題，何況是兩家巨頭之間的“豪門聯(lián)姻”。今年6月初，雙方交易方案公布后，便被業(yè)界稱為是硬科技賽道“航母級(jí)”的并購事件。三季度，海光信息和中科曙光股價(jià)均實(shí)現(xiàn)較大幅度的階段性上漲。此次終止交易消息公布后，兩家公司股價(jià)也應(yīng)聲下跌。截至12月10日收盤，海光信息跌0.36%，報(bào)218.50元/股，最新市值逾5000億元；中科曙光當(dāng)日跌停，報(bào)90.12元/股，市值逾1300億元。
針對(duì)此次交易終止，業(yè)界專家認(rèn)為，雙方終止重組的核心原因在于外部環(huán)境與內(nèi)部執(zhí)行的雙重壓力，科技投資正從“并購敘事”轉(zhuǎn)向“硬核創(chuàng)新驗(yàn)證”。
千億級(jí)的合并計(jì)劃
海光信息作為國內(nèi)CPU/GPU龍頭企業(yè)，主營業(yè)務(wù)是研發(fā)、設(shè)計(jì)和銷售應(yīng)用于服務(wù)器、工作站等計(jì)算、存儲(chǔ)設(shè)備中的高端處理器。公司的主要產(chǎn)品是通用處理器-海光CPU、協(xié)處理器-海光DCU、技術(shù)服務(wù)等。
中科曙光隸屬中科院計(jì)算所，是超算行業(yè)龍頭企業(yè)。公司主營業(yè)務(wù)是高端計(jì)算機(jī)、存儲(chǔ)、安全、數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品的研發(fā)及制造，同時(shí)發(fā)展數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、智能計(jì)算等業(yè)務(wù)。公司的主要產(chǎn)品是高端計(jì)算機(jī)、存儲(chǔ)產(chǎn)品、網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品、云計(jì)算服務(wù)、數(shù)據(jù)中心、計(jì)算服務(wù)等。
今年6月初，海光信息宣布，公司擬通過換股吸收合并中科曙光并募集配套資金。根據(jù)當(dāng)時(shí)公布的方案，中科曙光換股價(jià)格為79.26元/股，海光信息換股價(jià)格為143.46元/股。中科曙光與海光信息的換股比例為1:0.5525，即每1股中科曙光股票可以換得0.5525股海光信息股票。
本次換股吸收合并中，海光信息擬購買資產(chǎn)的交易金額為換股吸收合并中科曙光的成交金額，為1159.67億元。合并后中科曙光將終止上市，海光信息將承繼及承接其全部資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員及其他一切權(quán)利與義務(wù)。據(jù)介紹，此次資產(chǎn)重組的核心邏輯源于雙方互補(bǔ)的產(chǎn)業(yè)定位，若合并成功，可形成“芯片-整機(jī)-系統(tǒng)-服務(wù)”的閉環(huán)。
合并交易“條件尚不成熟”
事實(shí)上，在雙方正式官宣終止交易之前，兩大巨頭之間的合并也不完全被業(yè)界看好。包括部分中小股東在內(nèi)的投資者，對(duì)雙方交易當(dāng)中的換股比例等細(xì)節(jié)不乏質(zhì)疑聲音，認(rèn)為不盡公平。
盡管交易過程的推進(jìn)細(xì)節(jié)雙方并未公布，不過本次交易規(guī)模較大、涉及相關(guān)方較多，使得重大資產(chǎn)重組方案論證歷時(shí)較長。針對(duì)交易終止原因，海光信息、中科曙光均表示，自交易啟動(dòng)以來，雙方及相關(guān)各方積極推動(dòng)各項(xiàng)工作，目前市場(chǎng)環(huán)境較交易籌劃之初發(fā)生較大變化，本次實(shí)施重大資產(chǎn)重組的條件尚不成熟，最終決定終止交易事項(xiàng)。
“終止重組的核心在于外部環(huán)境與內(nèi)部執(zhí)行的雙重壓力?！眹行陆?jīng)濟(jì)研究院創(chuàng)始院長朱克力告訴記者，一方面，市場(chǎng)環(huán)境劇變與交易復(fù)雜度超預(yù)期。市場(chǎng)環(huán)境較半年前籌劃時(shí)已發(fā)生根本性轉(zhuǎn)折，全球算力產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)加速，部分國家加碼高端芯片出口限制，直接沖擊企業(yè)國際化布局節(jié)奏?！斑@種突變使原本通過合并實(shí)現(xiàn)技術(shù)協(xié)同的預(yù)期收益大打折扣。同時(shí)國內(nèi)新質(zhì)生產(chǎn)力戰(zhàn)略導(dǎo)向強(qiáng)化，對(duì)算力基礎(chǔ)設(shè)施提出更高自主可控要求，兩家企業(yè)各自承擔(dān)著國家重大專項(xiàng)任務(wù)，合并后的業(yè)務(wù)整合難度遠(yuǎn)超初期預(yù)判?！?/p>
不僅如此，交易結(jié)構(gòu)本身的復(fù)雜性也是關(guān)鍵障礙。朱克力表示，由于涉及兩家上市公司、數(shù)萬名股東及多家戰(zhàn)略投資者的利益平衡，換股比例雖經(jīng)多輪磋商仍難達(dá)成共識(shí)。尤其二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)加劇，雙方估值差異持續(xù)擴(kuò)大，導(dǎo)致原有方案失去公平性基礎(chǔ)。“此外，監(jiān)管層對(duì)超大規(guī)?？萍计髽I(yè)整合的審查趨嚴(yán)，數(shù)據(jù)安全與反壟斷評(píng)估周期延長，進(jìn)一步增加了不確定性。當(dāng)預(yù)期成本超過協(xié)同收益時(shí)，終止便成為理性選擇?！?/p>
另一方面，產(chǎn)業(yè)周期錯(cuò)配弱化協(xié)同價(jià)值。朱克力認(rèn)為，此次交易的深層矛盾在于兩家企業(yè)處于不同發(fā)展階段的戰(zhàn)略錯(cuò)位。海光信息作為芯片設(shè)計(jì)新銳，正全力投入AI加速卡等前沿領(lǐng)域研發(fā)，需要持續(xù)的高強(qiáng)度資本支出。中科曙光作為成熟系統(tǒng)集成商，更關(guān)注利潤增長與股東回報(bào)。這種差異在合并后將引發(fā)資源分配矛盾，尤其在當(dāng)前算力產(chǎn)業(yè)投資回報(bào)周期拉長的背景下。
雙方后續(xù)將持續(xù)合作
按照兩家公司最初構(gòu)想，本次交易完成后，雙方將以海光信息高端處理器為基石，依托中科曙光完整的系統(tǒng)能力和算力應(yīng)用生態(tài)，實(shí)現(xiàn)從芯片到主機(jī)及軟件應(yīng)用的一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局，充分發(fā)揮整合后一體化優(yōu)勢(shì)。尤其是，海光信息作為存續(xù)公司將整合吸收合并雙方資源，實(shí)現(xiàn)從高端芯片設(shè)計(jì)到高端計(jì)算機(jī)整機(jī)、系統(tǒng)的閉環(huán)布局。
針對(duì)交易終止對(duì)公司的影響，兩家公司均表示，長期以來彼此之間保持良好的產(chǎn)業(yè)協(xié)同與合作，本次重大資產(chǎn)重組的終止不影響雙方后續(xù)的持續(xù)合作。
事實(shí)上，終止消息公布后，二級(jí)市場(chǎng)上海光信息股價(jià)當(dāng)日并未出現(xiàn)較大波動(dòng)，盡管收盤微跌，但盤中一度翻紅。有機(jī)構(gòu)分析指出，重大重組終止短期或?qū)蓛r(jià)造成干擾，但長期而言仍然看好公司算力發(fā)展，且雙方緊密協(xié)作的基本情況不會(huì)改變。
在朱克力看來，從產(chǎn)業(yè)規(guī)律看，垂直整合并非當(dāng)前最優(yōu)解。全球科技巨頭正從“大而全”轉(zhuǎn)向生態(tài)化協(xié)作，芯片與整機(jī)的關(guān)系同樣如此，保持適當(dāng)距離反而能激發(fā)創(chuàng)新活力。海光信息芯片需適配多家整機(jī)廠商以擴(kuò)大生態(tài)，中科曙光也需采購多源芯片保障供應(yīng)鏈安全。強(qiáng)行合并可能削弱雙方在各自領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢(shì)，甚至引發(fā)其他合作伙伴的信任危機(jī)。
“面向未來，投資者應(yīng)關(guān)注長期產(chǎn)業(yè)邏輯重構(gòu)?！敝炜肆Ρ硎荆瑑杉夜竟蓛r(jià)波動(dòng)是短期情緒釋放，但投資者更需看清產(chǎn)業(yè)底層邏輯變化。終止重組恰恰反映兩家企業(yè)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的清醒認(rèn)知，避免為規(guī)模擴(kuò)張付出過高代價(jià)。
朱克力進(jìn)一步分析指出，科技投資正從“并購敘事”轉(zhuǎn)向“硬核創(chuàng)新驗(yàn)證”。企業(yè)需證明技術(shù)突破能轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的盈利模式，而非依賴資本運(yùn)作提升估值。海光信息在GPU領(lǐng)域的迭代能力、中科曙光在智算中心運(yùn)營的降本成效，才是未來股價(jià)支撐的關(guān)鍵要素。投資者應(yīng)聚焦企業(yè)全要素生產(chǎn)率提升的實(shí)質(zhì)進(jìn)展，而非短期資本事件。
