匯添富基金胡慧穎日前發(fā)表觀點(diǎn)稱，境外美元債券市場面臨利率、信用利差、全球性和局部性的事件沖擊等多方面潛在波動(dòng)因素，但市場同樣不乏多樣的收益機(jī)會(huì)，應(yīng)以低波動(dòng)而穩(wěn)中求進(jìn)為策略目標(biāo)，盡量規(guī)避利率波動(dòng)，主動(dòng)參與并管理信用利差波動(dòng)，同時(shí)采取嚴(yán)控入池標(biāo)準(zhǔn)和差異化集中度管理雙管齊下等方式進(jìn)行管理。
“近年來，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策造就的高利率環(huán)境使得境外美元債和各類相關(guān)固收產(chǎn)品的靜態(tài)收益率具有較高的吸引力，這是罕見的市場機(jī)會(huì)；然而，作為境外市場從業(yè)人員卻不應(yīng)忽視美元債整體的相對高波動(dòng)特性：在并不少見的情況下，資本利得盈虧對債券回報(bào)的影響可能遠(yuǎn)高于到期收益率的作用?！焙鄯f表示。
在胡慧穎看來，充分認(rèn)識(shí)波動(dòng)，只是“萬里長征第一步”。“境外美元債市場的主流波動(dòng)來源來自利率和信用利差。一方面，作為美元債市場的無風(fēng)險(xiǎn)利率，美國國債（尤其是中長久期類別）利率通常相比境內(nèi)人民幣債券的無風(fēng)險(xiǎn)利率而言波動(dòng)更為劇烈且頻繁，主要由于其所對應(yīng)的宏觀基本面影響因素以及市場行為和機(jī)制更為復(fù)雜且多變?！彼硎荆硪环矫?，關(guān)于美元信用債券（尤其是高收益范疇或投資級中的一些相對高貝塔類別），除去個(gè)體信用資質(zhì)差異帶來的個(gè)體表現(xiàn)差異以外，整體信用利差水平也會(huì)獨(dú)立于無風(fēng)險(xiǎn)利率趨勢而較大程度根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)情緒等因素產(chǎn)生自驅(qū)波動(dòng)，特別在全球（權(quán)益等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)）市場風(fēng)險(xiǎn)情緒顯著擴(kuò)張或收縮的階段，信用利差通常成為左右整體信用債價(jià)格走勢的主導(dǎo)因素，這類影響不僅能作用于發(fā)達(dá)市場更主流的標(biāo)的，也會(huì)不同程度地作用于新興市場以及有全球資金參與的亞洲和中資美元債標(biāo)的。
胡慧穎同時(shí)表示，除受上述傳統(tǒng)框架因素影響外，全球性和局部性的事件沖擊也是美元債券市場不可忽視波動(dòng)因素，其中便包括一些可預(yù)測性較低的事件（包括黑天鵝事件）或政策的沖擊。這類市場波動(dòng)，對大多數(shù)市場參與者而言意味著難以預(yù)見和回避的風(fēng)險(xiǎn)和回撤，但最終也可能成為策略勝出者的機(jī)會(huì)。
此外，胡慧穎提出，全球美元債市場由于涵蓋各地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)屬性不同，可能出現(xiàn)不同程度的局部市場的風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)：地區(qū)行業(yè)自身因素例如2021年-2022年中資地產(chǎn)出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致整個(gè)中資美元高收益?zhèn)偦貓?bào)曲線的下挫；地緣政治因素易引發(fā)市場風(fēng)險(xiǎn)情緒的關(guān)注，局部標(biāo)的受到負(fù)面影響，進(jìn)而從另一個(gè)角度再次作用于美元債券市場；個(gè)體因素例如瑞士信貸事件在2023年3月曾造成全球主流發(fā)達(dá)國家和地區(qū)大行次級資本債券的短期大幅拋售潮；而特朗普的關(guān)稅細(xì)節(jié)在對整體市場造成影響的同時(shí)也顯著影響到部分汽車行業(yè)標(biāo)的的信用利差和估值水平等。
面對這些波動(dòng)因素，如何打造有競爭力的境外美元低波動(dòng)產(chǎn)品？胡慧穎表示，應(yīng)以低波動(dòng)而穩(wěn)中求進(jìn)為策略目標(biāo)，對于上述潛在波動(dòng)進(jìn)行取舍和應(yīng)對。
一是應(yīng)對利率波動(dòng)，應(yīng)當(dāng)盡量規(guī)避。由于美債利率波動(dòng)節(jié)奏頻密，幅度可能較大，且復(fù)雜的宏觀環(huán)境使得中短波段的預(yù)測勝率通常難以保證，即便在當(dāng)前高利率環(huán)境下，票息對資本利得的變動(dòng)也難以形成足夠的覆蓋。因而，境外美元低波動(dòng)策略應(yīng)在絕大多數(shù)市場環(huán)境下嚴(yán)格控制久期，除非在下行空間可控且出現(xiàn)可預(yù)測性較高的少數(shù)機(jī)會(huì)下，可短暫適當(dāng)提高久期敞口。
二是應(yīng)對信用周期帶來的信用利差波動(dòng)，需要主動(dòng)參與并管理，追求超額收益。由于信用周期帶來的波動(dòng)通常以中長期趨勢出現(xiàn)，轉(zhuǎn)向并不頻繁，且分析框架相對清晰，通常結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)和自身估值水平等因素，故可預(yù)判性相對較高。低波動(dòng)且穩(wěn)中求進(jìn)策略應(yīng)通過借力團(tuán)隊(duì)自上而下研究能力加大對此類波動(dòng)的預(yù)測和主動(dòng)參與度，適時(shí)調(diào)整信用債持倉的整體資質(zhì)水平及分布策略，包括細(xì)分類別（地區(qū)、行業(yè)）重點(diǎn)配置方向，以追求輪動(dòng)機(jī)會(huì)和超額收益。
三是應(yīng)對個(gè)體信用波動(dòng)，務(wù)必嚴(yán)控入池標(biāo)準(zhǔn)和差異化集中度管理雙管齊下。通過嚴(yán)控信用入池標(biāo)準(zhǔn)和組合持倉差異化集中度管理的手段來做到嚴(yán)控個(gè)體信用事件對投資組合造成的波動(dòng)。對于前者，首先應(yīng)切實(shí)保證標(biāo)的信用可跟蹤和自身團(tuán)隊(duì)研究資源可覆蓋原則；后者指對不同信用等級和波動(dòng)水平標(biāo)的實(shí)施有差別的個(gè)體持倉比例限制：對于信用優(yōu)質(zhì)但由于市場參與者行為等原因而歷史價(jià)格走勢體現(xiàn)出相對高波動(dòng)特征的標(biāo)的則將個(gè)體持倉比例限制在更小的范圍，而通過提高類似標(biāo)的持倉數(shù)量來保證總敞口，以期獲得相當(dāng)收益水平的同時(shí)降低持有期波動(dòng)。
四是應(yīng)對全球性的事件沖擊（包括黑天鵝事件），需要部分接受現(xiàn)實(shí)，部分通過動(dòng)態(tài)管理預(yù)先應(yīng)對?！吧硖幘惩馐袌?，部分接受全球性事件沖擊的發(fā)生、某種程度的不可預(yù)測性和不可避免性是務(wù)實(shí)的態(tài)度，就像在海上航行者無法完全躲過罕見的大風(fēng)暴，但在‘風(fēng)暴’來臨之前，可以通過綜合觀測估值水平、市場動(dòng)能等因素來一定程度動(dòng)態(tài)管理并調(diào)節(jié)風(fēng)險(xiǎn)敞口，在估值吸引力、市場動(dòng)能均走弱的過程中適當(dāng)降低高波動(dòng)敞口并提升現(xiàn)金比例來為潛在回撤做一定準(zhǔn)備。”胡慧穎表示，今年3月底，美元債市場信用利差已收窄到歷史極低的水平，當(dāng)時(shí)適當(dāng)降低高波動(dòng)品種的持倉、增加現(xiàn)金占比則能在機(jī)會(huì)成本較低的前提下為情景假設(shè)中最差可能性做出較為有效的準(zhǔn)備。雖不能徹底避免下跌，但可以較顯著地降低潛在下跌幅度，以及為比競爭對手更大程度參與后續(xù)反彈提供可能。
五是應(yīng)對地區(qū)性事件沖擊，需要強(qiáng)化資源配置策略的作用，并保證研究資源覆蓋。在研究資源可覆蓋的地區(qū)和行業(yè)做到適當(dāng)分散，但更為重要的是基于自上而下的分析而選擇確定性較高且風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比較優(yōu)的板塊進(jìn)行重點(diǎn)配置，并確保避免風(fēng)險(xiǎn)敞口在研究資源覆蓋之外。
胡慧穎進(jìn)一步表示，盡管境外美元債券市場具有較多的潛在波動(dòng)因素，但對應(yīng)優(yōu)勢在于該市場同樣不乏多樣的收益的機(jī)會(huì)。對待風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)的態(tài)度和方式——主動(dòng)或被動(dòng)、取舍標(biāo)準(zhǔn)和參與程度，以及主動(dòng)預(yù)判和管理的能力不僅會(huì)決定我們組合的風(fēng)險(xiǎn)特征，也將決定獲取超額收益的能力和空間。
